每经评论员 李蕾

近年来，一级市场正在经历一系列变化与调整。

众所周知，一级市场股权投资的源头在于募资，在于资金的来源与构成。近两年来，随着国资的不断崛起，尤其是今年以来大量政府引导基金的设立与相关LP的一番操作，一级市场仿佛“变天”。

笔者注意到，与最初出现相比，政府引导基金近年来也在发生着深刻的变化。过去广为人诟病的返投比例，今年以来已经逐渐被降低到1.5倍甚至1倍，并且认定方式也越来越宽松；出资比例也在提升，在相关规定的范围内，不少政府引导基金已经将出资的比例提升到了上限水平，目的就是为了能吸引更多优秀的投资机构向当地聚集。这些，被称为政府引导基金的2.0模式。

国资的母基金在迭代，要实现一场“双向奔赴”，大量市场化的PE/VC也需要进化。

过去，行业内对政府引导基金存在一些刻板印象，例如主要目的就是为了招商引资、投资收益并不重要、返投等各项要求高，等等。但随着深圳、苏州、合肥等多个城市的政府引导基金都投出了大量重要且经典的案例，不仅实现了良好的财务回报，也对当地产业起到了明显扶持和助推作用时，市场对于政府引导基金的认知的“偏见”才有了彻底改观。

说到底，明星企业、独角兽公司也不可能脱离当地产业与上下游单独存在。曾经有一家中西部地区的明星公司在另寻去处时对笔者表示，考虑搬离当地的重要原因就是缺乏产业集群，零部件材料都来自长三角或珠三角地区，“成本太高”。而一个成熟的产业集群不仅可以带动上下游产业链的快速发展，还能吸引更多优质企业的加入，这一点在合肥成功投资蔚来这件事上已经表达得很充分了。

换句话来说，未来，对产业是否具备深刻的研究、资源整合与服务等能力，将成为决定一家机构是否能走得长远的关键。

有一些反应很快的机构已经开始了行动。背后的原因很直接，也很残酷：“资本寒冬”不是说说而已，市场上已经较难募到钱了，国资开始成为出资的主力军，嗅觉最敏锐的机构当然立即作出了反应。

很多小型的或是投资于某单一赛道的VC，已经转型成为所谓的“投资事务所”或者“产业投行”。也就是说，过去创始人和合伙人思考的是基金结构是什么、LP是怎么组成的、企业的商业模式是什么，现在考虑的则是产业怎么更好地落地、企业究竟产生了多少营收和税、对招商引资和就业有什么帮助、产业联动在哪里，等等。虽然还是同样一批人，也还是叫VC，但内核已经全然不同。

目前，这样的趋势与变化还是集中在比较长尾的小机构内部，毕竟，对于很多大中型机构来说，既不可能也没必要全然“调头”。在这背后，政府引导基金与很多市场化机构双方的需求，还存在一些比较明显的“矛盾”。这些“矛盾”如何调和，也将在一定程度上影响市场风格的转变。

随着一级市场机构LP结构的深层变化与调整，传统PE/VC的模式很难再延续下去了，一场进化箭在弦上。至于进化的终极形态将是什么，或许每一家机构交出的答卷都不一样，但也都将是适应市场改变后的结果。